El objetivo de esta ampliación será mejorar la cobertura de los activos improductivos del balance a pesar de las plusvalías obtenidas en las desinversiones recientes.

Popular anuncia una ampliación de capital de 2.500 millones de euros (13 acciones nuevas x 14 antiguas a 1,2512€, un descuento del 31,6% vs TERP),que supone un 50% de la capitalización actual del grupo. También se suspende el dividendo con cargo a 2016, aunque prevé volver al dividendo en efectivo con un pay-out del >40% en 2018, apoyado en un CET1 FL esperado >12% (vs 10,8% a cierre de 2016).

El objetivo de la operación será mejorar la cobertura de los activos improductivos del balance (desde el 38% hasta el 50% a cierre de 2016), a pesar de las plusvalías obtenidas en las desinversiones recientes, que servían de apoyo a la defensa de sus inferiores niveles de cobertura. Pensamos que esto le permitirá realizar desinversiones con mayor facilidad, extendiendo su objetivo de reducción de activos dañados hasta los 15.000 millones de euros hasta 2018 (vs 8.000 millones de euros para 2016), lo que supondrá una reducción del 45% vs saldo de 1T16 y su peso sobre activos se reducirá a <6% (19.000 millones de euros) vs 13% actual.

Opinión: esta medida aborda el problema de menor rentabilidad esperada vs comparables, derivado de una mayor cartera de activos improductivos y menor cobertura de los mismos, reflejado en TPI: nuestras estimaciones previas (ROTE del 5%e en 2018).

El nuevo plan estratégico eleva el ROTE 2018 hasta >9% (9,1%e según nuestras nuevas previsiones) en línea con el coste del capital. Esta mejora se apoya en la rebaja del coste del riesgo para 2018 (36p.b.e vs 61p.b. previamente) tras la elevada dotación esperada en 2016 (443p.b.e vs 186p.b.), que implica una pérdida de 2.300 millones de euros. Nuestras nuevas estimaciones también incluyen una ligera mejora de los ingresos (+0,9% en 2017 y +5,8% en 2018), tanto en margen de intereses (potencial mejora de rating y de menores costes de financiación asociados), como en comisiones (previamente no incluían la compra de Barclaycard). Asimismo, hemos reforzado la contención de costes (-3,7% en 2017 y -3,9% en 2018).

La ampliación es reflejo de un escenario de desinversión de activos más difícil, que era una palanca de generación de valor para complementar los menores ingresos. Damos credibilidad al nuevo plan (aunque existe riesgo de ejecución), que servirá para mejorar la calidad del balance y tomar posición ante posibles movimientos de consolidación en el sector. Reiteramos la recomendación de Mantener y ajustamos P.O. a 2 € (vs 2,55 a 22/2/16) por la ampliación. La valoración actual se sitúa en línea con comparables (0,7x P/TBV).